Από τα σημαντικότερα προβλήματα που αντιμετωπίζει η ευρωπαϊκή και η ελληνική οικονομία είναι η συνεχιζόμενη αναστάτωση στις αγορές πετρελαίου, που σχετίζεται άμεσα με την πραγματική οικονομία.
Το 2005, οι τιμές του πετρελαίου σημείωσαν έξαρση για δεύτερο συνεχές έτος. Η τιμή του αργού πετρελαίου Brent κορυφώθηκε στο πρωτοφανές υψηλό επίπεδο των 67,5 δολαρίων το βαρέλι τον περασμένο Σεπτέμβριο και, στο τέλος του έτους, διαμορφώθηκαν στα 58 δολάρια. Κατά μέσο όρο, για όλο το χρόνο, η τιμή διαμορφώθηκε στα 55 δολάρια, κατά 45% υψηλότερη σε σχέση με το μέσο όρο του 2004.
Παρά το γεγονός ότι η αύξηση της ζήτησης πετρελαίου το 2005 υποχώρησε, διαβρώθηκε σταδιακά η εφεδρική παραγωγική δυναμικότητα σε ολόκληρη την αλυσίδα της προσφοράς. Οι τιμές του πετρελαίου παρέμειναν εξαιρετικά ευαίσθητες στις μεταβολές των συνθηκών προσφοράς και ζήτησης. Κατά την Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα η περιορισμένη αύξηση της προσφοράς πετρελαίου από χώρες εκτός ΟΠΕΚ προκάλεσε εντάσεις στα θεμελιώδη μεγέθη της αγοράς πετρελαίου.
Η αύξηση της παραγωγής από την ΚΑΚ or "Commonwealth of Independent States" or CIS&orderby=2'>Κοινοπολιτεία Ανεξαρτήτων Κρατών επιβραδύνθηκε και η παραγωγή πετρελαίου της Βόρειας Θάλασσας μειώθηκε το 2005, σύμφωνα και με τα στοιχεία και τις εκτιμήσεις της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας. Κατόπιν αυτού αυξήθηκε η ζήτηση πετρελαίου από τις χώρες του ΟΠΕΚ. Παρά ταύτα, η αύξηση της παραγωγής του ΟΠΕΚ δεν κατόρθωσε να επιφέρει υποχώρηση του ρυθμού ανόδου των τιμών, καθώς η συρρίκνωση της εφεδρικής δυναμικότητας του ΟΠΕΚ προκαλούσε ανησυχία στους συμμετέχοντες στην αγορά σχετικά με την έλλειψη αποθεμάτων ασφαλείας σε περίπτωση μελλοντικής διακοπής του εφοδιασμού.
Η επίπτωση στην Ελλάδα
Στις εκτιμήσεις που περιλαμβάνονται στον ετήσιο απολογισμό του ΣΕΒ για την Ελλάδα, επισημαίνεται μεταξύ των άλλων ότι ο ειδικός δείκτης καυσίμων κινήθηκε αυξητικά το 2005, με μέσο ρυθμό της τάξης του 18%, από 7,7% το 2004, ενώ η συμβολή του στον πληθωρισμό έφτασε, το 2005, τη μία ποσοστιαία μονάδα, όταν το 2004 ήταν μόλις 0,4%. Αντίστοιχη είναι και η εικόνα στον ειδικό δείκτη ενέργειας, που σταθμίζεται άλλωστε με ελαφρά υψηλότερο συντελεστή στο γενικό δείκτη.
Για το τρέχον έτος, οι εξελίξεις στις τιμές του πετρελαίου και η ενδεχόμενη απώλεια αντισταθμιστικής στήριξης από το ισχυρό ευρώ αποτελούν γενικώς έναν αστάθμητο παράγοντα, που ωστόσο επηρεάζει πολύ έντονα την ελληνική οικονομία, σε μεγαλύτερο βαθμό απ' ό,τι τις άλλες χώρες. Σύμφωνα με τις εξελίξεις και τις προβλέψεις, εντός του έτους διαφαίνεται μια εικόνα ακόμη πιο υψηλών τιμών. Αυτό, πέραν των άμεσων επιπτώσεων στον πληθωρισμό, ενδεχομένως να ανατρέψει και τις προβλέψεις για άλλα μεγέθη, οι οποίες έχουν διατυπωθεί με την υπόθεση ότι οι τιμές του πετρελαίου θα σταθεροποιηθούν στην περιοχή των 60 δολαρίων το βαρέλι.
Η παρατήρηση αυτή έχει κάποια βαρύτητα, καθώς οι επιδράσεις των τιμών του πετρελαίου δεν προκαλούνται μόνο στον πληθωρισμό αλλά έχουν μια ευρύτητα. Είναι προς τούτο ενδιαφέρουσα σχετική μελέτη της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας, η οποία εξετάζει τον αντίκτυπο που έχει η αύξηση των τιμών του πετρελαίου στις προσδοκίες των αγορών ως προς την οικονομική ανάπτυξη και τον πληθωρισμό, όπως αυτές αντανακλώνται στις αποδόσεις των μακροπρόθεσμων ομολόγων και στις τιμές των μετοχών στη ζώνη του ευρώ και στις ΗΠΑ.
Οι αντιδράσεις των χρηματοπιστωτικών αγορών στην πιο πρόσφατη μεγάλη άνοδο των τιμών του πετρελαίου αντιπαραβάλλονται με τις αντιδράσεις που είχαν παρατηρηθεί σε αντίστοιχες περιπτώσεις υψηλών τιμών του πετρελαίου στο παρελθόν. Αντίθετα με ό,τι είχε συμβεί στο παρελθόν, η αντίδραση των αποδόσεων των ομολόγων και των τιμών των μετοχών στη ζώνη του ευρώ και τις ΗΠΑ υπήρξε μάλλον υποτονική πέρυσι. Χρησιμοποιούνται διάφορες υποθέσεις που βοηθούν να ερμηνευτεί γιατί και πώς αντιδρούν οι αποδόσεις των ομολόγων στις μεταβολές των τιμών πετρελαίου.
Οι αποδόσεις των ομολόγων
Στο παρελθόν, οι ονομαστικές αποδόσεις των ομολόγων έτειναν να αυξάνονται σε περιόδους απότομης ανόδου των τιμών του πετρελαίου, καθώς η κλιμάκωση του πληθωρισμού και των πληθωριστικών προσδοκιών σαφώς αντιστάθμιζε τις καθοδικές πιέσεις στα πραγματικά επιτόκια, οι οποίες συνδέονταν με την ταυτόχρονα παρατηρούμενη οικονομική επιβράδυνση. Οι μεταβολές των αποδόσεων των 10ετών ομολόγων κατά το δωδεκάμηνο μέχρι τον Ιανουάριο του 1974, το Νοέμβριο του 1979 και τον Οκτώβριο του 1990, οπότε σημειώθηκαν τρεις αντίστοιχες κορυφώσεις των τιμών του πετρελαίου κατά τις πετρελαϊκές κρίσεις της δεκαετίας του 1970 και τον πόλεμο του Ιράκ. Οι αποδόσεις των 10ετών κρατικών ομολόγων αυξήθηκαν και στις δύο πλευρές του Ατλαντικού και συγκεκριμένα κατά 90-180 μονάδες βάσης στην περίπτωση της Γερμανίας και κατά 50-150 μονάδες βάσης στην περίπτωση των ΗΠΑ.
Και στις τρεις περιόδους, ο τρέχων πληθωρισμός αυξήθηκε σημαντικά και στις δύο οικονομίες, προκαλώντας έξαρση των πληθωριστικών προσδοκιών μεταξύ των επενδυτών. Κατά πάσα πιθανότητα, η οικονομική ύφεση που χαρακτήρισε αυτές τις περιόδους άσκησε καθοδική πίεση στα πραγματικά επιτόκια. Επακολούθησαν μεγάλες αυξήσεις των ονομαστικών αποδόσεων των ομολόγων, οι οποίες υποδηλώνουν ότι οι υψηλότερες πληθωριστικές προσδοκίες υπεραντιστάθμισαν τις πιθανές μειώσεις των πραγματικών μακροπρόθεσμων επιτοκίων.
Όμως, όπως παρατηρεί η ΕΚΤ, κατά την πιο πρόσφατη έξαρση των τιμών του πετρελαίου, τα μακροπρόθεσμα επιτόκια αντέδρασαν πολύ διαφορετικά, κυρίως στη ζώνη του ευρώ. Κατά το 12μηνο πριν από την κορύφωση των τιμών του πετρελαίου το Σεπτέμβριο του 2005, οι αποδόσεις των 10ετών ομολόγων μειώθηκαν κατά 90 μονάδες βάσης περίπου στη ζώνη του ευρώ και αυξήθηκαν κατά 20 μονάδες βάσης στις ΗΠΑ.
Η αιτία είναι μάλλον ότι σε σύγκριση με προηγούμενες διαταραχές των τιμών του πετρελαίου ο τρέχων και ο αναμενόμενος πληθωρισμός παρέμειναν μάλλον σταθεροί. Επιπλέον φαίνεται ότι η άνοδος των τιμών του πετρελαίου οδήγησε επίσης σε μερικές προς τα κάτω αναθεωρήσεις των προσδοκιών των επενδυτών για την οικονομική ανάπτυξη και κατ επέκταση σε χαμηλότερα μακροπρόθεσμα πραγματικά επιτόκια. Κατά την περίοδο μέχρι την κορύφωση των τιμών του πετρελαίου το Σεπτέμβριο του 2005, οι αποδόσεις των δεκαετών τιμαριθμοποιημένων ομολόγων της ζώνης του ευρώ μειώθηκαν κατά 80 μονάδες βάσης περίπου, ενώ για τις ΗΠΑ δεν υπάρχουν επαρκείς ενδείξεις παρόμοιας αντίδρασης. Συνεπώς, η μείωση των ονομαστικών αποδόσεων των μακροπρόθεσμων ομολόγων στη ζώνη του ευρώ κατά την εν λόγω περίοδο αντανακλά κυρίως τις χαμηλότερες πραγματικές αποδόσεις των ομολόγων, καθώς οι προσδοκίες για τον πληθωρισμό παρέμειναν κατά βάση αμετάβλητες.
Εξάλλου, η ενίσχυση της αξιοπιστίας των κεντρικών τραπεζών και το ότι οι αποφάσεις τους είναι πιο προβλέψιμες μπορεί να έχουν συντείνει στη μείωση της αβεβαιότητας, συμβάλλοντας έτσι και στις περιορισμένες διακυμάνσεις των αποδόσεων των ομολόγων το προηγούμενο έτος. Όμως το να εξηγείται η σχέση μεταξύ της πρόσφατης συμπεριφοράς των αποδόσεων των μακροπροθέσμων ομολόγων και των τιμών του πετρελαίου μόνο με βάση την επίδραση των τιμών του πετρελαίου στις προσδοκίες των αγορών για την ανάπτυξη και τον πληθωρισμό σημαίνει ότι αγνοούνται κάποιοι άλλοι παράγοντες, που μπορεί να επηρέασαν άμεσα και τις δύο μεταβλητές.
Πώς επηρεάζονται οι μετοχές
Οι τιμές των μετοχών είναι δυνατόν να επηρεάζονται και αυτές από την εξέλιξη των τιμών του πετρελαίου. Θεωρητικά, η τιμή μιας μετοχής είναι ίση με το άθροισμα των αναμενόμενων μελλοντικών μερισμάτων στην παρούσα αξία τους, όπως υπολογίζεται με βάση ένα προεξοφλητικό επιτόκιο μηδενικού κινδύνου και του ασφαλίστρου κινδύνου που απαιτούν οι επενδυτές για τη διακράτηση των μετοχών.
Τα αναμενόμενα μελλοντικά μερίσματα μπορούν να αντικατασταθούν με τα αναμενόμενα κέρδη, εάν υποτεθεί ότι ένα ποσοστό των κερδών θα διατεθεί μέσω μερισμάτων. Οι μεταβολές των τιμών του πετρελαίου δυνητικά επηρεάζουν και τις τρεις αυτές συνιστώσες.
Οι υψηλότερες τιμές ενέργειας μπορεί να προκαλέσουν επιβράδυνση της αύξησης των προσδοκώμενων κερδών ορισμένων επιχειρήσεων αλλά και επιτάχυνσή τους σε άλλες επιχειρήσεις, όπως αυτές τείνουν να ωφελούνται από την αύξηση των τιμών του πετρελαίου, όπως π.χ. οι εταιρείες εξόρυξης πετρελαίου.
Οι πραγματικές αποδόσεις των μακροπρόθεσμων κρατικών ομολόγων χρησιμοποιούνται συχνά ως προσεγγιστική μεταβλητή για το πραγματικό επιτόκιο μηδενικού κινδύνου και οι μεταβολές των τιμών του πετρελαίου μπορεί να επηρεάσουν και αυτή τη συνιστώσα.
Τέλος, σε περιόδους υψηλών τιμών πετρελαίου, οι επενδυτές συνήθως διακατέχονται από μεγαλύτερη αβεβαιότητα ως προς την πορεία των εταιρικών κερδών, κάτι που με τη σειρά του μπορεί να τους ωθήσει να ζητούν υψηλότερα ασφάλιστρα κινδύνου μετοχής.
Συμπέρασμα
Συμπερασματικά, οι υψηλές και αυξανόμενες τιμές του πετρελαίου δεν αποτελούν ευνοϊκή εξέλιξη για τις μετοχές, καθώς οι τυχόν θετικές τους επιδράσεις συνήθως επισκιάζονται από τη μελλοντική αρνητική επίπτωση στην εκτιμώμενη κερδοφορία της επιχείρησης.
Οι συνέπειες
* Αντίθετα με τις προηγούμενες εξάρσεις των τιμών του πετρελαίου, οι αγορές ομολόγων και μετοχών της ζώνης του ευρώ και των ΗΠΑ αντέδρασαν πολύ πιο συγκρατημένα κατά την τελευταία απότομη άνοδο των τιμών του πετρελαίου.
*Η μείωση των πραγματικών αποδόσεων των τιμαριθμοποιημένων ομολόγων της ζώνης του ευρώ ίσως φανερώνει ότι η πρόσφατη κορύφωση των τιμών του πετρελαίου μπορεί να προκάλεσε ανησυχίες σχετικά με τις προοπτικές οικονομικής ανάπτυξης της ζώνης του ευρώ αλλά πιθανόν έπαιξαν ρόλο και άλλοι διαρθρωτικοί και βραχυχρόνιοι παράγοντες τη συγκεκριμένη περίοδο.
* Σχετικά με τη σταθερότητα που παρουσιάζει ο πληθωρισμός νεκρού σημείου στη ζωή του ευρώ, δεν αποκλείεται η αυξημένη αξιοπιστία των κεντρικών τραπεζών όσον αφορά την εξασφάλιση ενός περιβάλλοντος χαμηλού και σταθερού πληθωρισμού να διαδραμάτισε αποφασιστικό ρόλο στην παρατηρούμενη ανθεκτικότητα των τιμών των χρηματοοικονομικών περιουσιακών στοιχείων κατά την πιο πρόσφατη διαταραχή των τιμών του πετρελαίου.
Τα ονομαστικά επιτόκια
Σύμφωνα με μία υπόθεση, τα μακροπρόθεσμα ονομαστικά επιτόκια μπορούν να αναλυθούν σε δύο συνιστώσες. Στο αναμενόμενο πραγματικό επιτόκιο και στο ασφάλιστρο που απαιτούν οι επενδυτές ως αντιστάθμισμα τυχόν ανόδου του πληθωρισμού μέχρι τη λήξη του ομολόγου. Η συνιστώσα που αφορά το πραγματικό επιτόκιο συνδέεται, μεταξύ των άλλων, με τις μέσες εκτιμήσεις των επενδυτών για τις προοπτικές της οικονομίας κατά το εν λόγω διάστημα.
Η άνοδος των τιμών του πετρελαίου συνήθως επηρεάζει δυσμενώς τις βραχυπρόθεσμες προσδοκίες ανάπτυξης των οικονομιών που δεν παράγουν πετρέλαιο και ταυτόχρονα αυξάνει τις πληθωριστικές πιέσεις, άρα και τις προσδοκίες για τον πληθωρισμό. Στη θεωρία, η συνολική αντίδραση των ονομαστικών αποδόσεων των ομολόγων στην άνοδο των τιμών του πετρελαίου μέσω του «διαύλου των προσδοκιών» είναι γι' αυτό το λόγο αμφίρροπη, καθώς εξαρτάται από το αν υπερισχύει η επίδραση στις προσδοκίες ανάπτυξης ή η επίδραση στις πληθωριστικές προσδοκίες.
(Ναυτεμπορική, 5/6/06)